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消费回暖节奏放缓，内需复苏延续性面临考验
4 月社会消费品零售总额同比+18.4%（3 月：+10.6%），若剔除去年同期低基数因素，相比2021 年同期年化同比+2.6%（3 月：+3.3%），消费回暖的节奏有所放缓。分品类看，当月家具、通讯器材和建筑装修材料的零售消费弱于2021 年同期水平，年化同比分别为-7.1%/-2.9%/-12.5%（环比3 月分别-6.6/-9.0/-9.7 个百分点）。造纸行业2023 年新增产能处于高位、外需面临发达国家经济增长放缓的抑制、部分品种受到进口扰动的影响有所加大，内需的复苏是推动行业供需关系修复的主要动力。在内需复苏的延续性受到考验的情况下，我们预计供需关系的再平衡或仍然任重道远。
包装纸：停机检查初显成效，箱板瓦楞纸价格温和修复在主导企业加大停机减产力度、行业产能利用率环比进一步下行的背景下，箱板瓦楞纸价格4 月以来实现了温和修复。截至5 月10 日，全国箱板和瓦楞纸均价分别较3 月底低点反弹了56 元/吨（1.4%）和92 元/吨（2.8%）。然而，当前的停机减产更多是企业低盈利水平下的被动减产，而非行业出于恢复盈利为目的而进行的主动限制，供给端的改善的持续性相对较弱。根据隆众资讯数据，截至5 月11 日，下游纸箱和纸板厂的原纸备货较2021 年/2022 年同期高59%/54%，成品纸价格企稳后的补库存可能正临近尾声。
文化纸：需求平淡，盈利扩张告一段落
由于终端需求平淡，文化纸经销商备货积极性较低，纸企的库存高位小幅累积，价格的回落近期有所加速。根据隆众资讯，截至5 月11 日，双胶纸/铜版纸的库存分别在29.5/33.1 天，较3 月中旬的低位增加3.0/0.8 天；价格分别较3 月中旬高位回落400 元/吨（6.1%）和108 元/吨（1.8%）。叠加木浆价格正企稳，我们预计4Q22 以来文化纸行业持续的盈利复苏或告一段落。尽管年初以来尚无产能投放，我们预计2023 年是双胶纸新增产能的大年（197万吨，同比+87.6%），供给端增长可能会对市场带来更多考验。
原料纤维：木浆价格逐步企稳，但新起点确立仍有赖终端需求截至5 月11 日，阔叶浆和针叶浆价格年初以来已经分别回落了2500 元/吨（38%）和1480 元/吨（20%），当前的价格逼近了国内部分木浆生产企业的现金成本。这一情况下，我们预计木浆价格短期有望企稳。但在海外大型浆厂已陆续投产，国内造纸企业也在积极扩建木浆产能，木浆供给整体正变得更为宽松，木浆价格的新起点能否确立仍将有待终端需求的进一步恢复。
风险提示： 海外经济体降速快于预期，房地产政策严于预期，供给投放强于预期。
